Аналитический Центр по ипотечному кредитованию и секьюритизации

• Энджел Катлин [Engel, Kathleen C] и Патриция МакКой [McCoy, Patricia A], - «A Tale of Three Markets: The Law and Economics of Predatory Lending» (pdf, 810k) // Texas Law Review, Vol. 80, No. 6, May 2005.

Проблему хищнического кредитования нельзя решить быстро. Если обращение взыскания и банкротство можно заставить заработать, между тем хищническое кредитование до настоящего времени все еще остается практически без санкций. Авторы статьи провели исследование, во-первых, причин, которые способствуют распространению хищническому кредитованию, а, во-вторых, средств правовой защиты, которые доступны для жертв такого кредитования. В результате пришли к выводу, что без вмешательства государства путем установления определенных стандартов, хищническое кредитование продолжит причинять социальный вред.

• Лакшман Аллес [Lakshman Alles], - «Asset Securitization and Structured Financing: Future Prospects and Challenges for Emerging Market Countries» (pdf, 4.2M) // IMF Working Paper, October, 2001.

В статье Лакшмана дается список и анализ вопросов, которые возникают при имплементации секьюритизации в странах с развивающейся экономикой. Здесь рассматриваются правовые, регулятивные, налоговые, бухгалтерские и рыночные аспекты имплементации. Лакшман правильно замечает, что обычно ответственность за создание условий для секьюритизации лежит на разных институтах (в частности, разных ведомствах, правоприменителях и отраслевых специалистах). Как следствие, автор обращает внимание на то, что важным представляется наличие достаточного диалога и координации между этими институтами для того, чтобы обеспечить единство и исключить противоречия в регулировании секьюритизации. Нельзя также не согласиться с предупреждением Лакшмана, который пишет, что если не будет обеспечена надлежащее качество регулирования, тогда в отношении введения секьюритизации может наступить разочарование и неприязнь.

• Пелма Ясин Раяпакс [Pelma Jacinth Rajapakse], - «Residential Mortgage Securitisation: The Australian Perspective» (pdf, 180k), // Global Jurist Topics: Vol. 5: Iss. 3, (2005), Article 1.

Цель статьи состоит в исследовании механизмов и вопросов структурирования сделок жилищной ипотечной секьюритизации в Австралии. Статья фокусируется на практических вопросах, таких как структура программы; процедурные аспекты ипотечного процесса оригинации; учреждение SPV и передачи прав кредитора; эмиссия облигаций, обеспеченных ипотечными кредитами; доступные механизмы повышения кредитного качества; соответствующие операционные аспекты, такие как назначение управляющего или других провайдеров услуг. В конце статьи содержатся выводы о процессе структурирования ипотечных программ секьюритизации и определяются ключевые вопросы, которые могут возникнуть в течение процесса последующих исследований.

• Эдвард Якобучи [Edward Iacobucci], Ральф Винтер [Ralph Winter], - «Asset Securitization and Asymmetric Information» (pdf, 230k) // The Journal of Legal Studies, volume 34 (2005), pages 161–206.

Авторы настоящей статьи анализируют те стимулы для секьюритизации активов, которые обусловлены наличием асимметрии информации, существующей между внешними и внутренними инвесторами корпорации. Для анализа Якобучи и Винтер используют два вида асимметричной информации: «скрытые действия» (“hidden-action”) и «скрытая информация» (“hidden-information”).

С точки зрения «скрытых действий» (“hidden-action”), секьюритизация денежного потока создает дополнительные стимулы для управляющих компанией тратить больше усилий для обеспечения будущих денежных поступлений по соответствующему пулу активов. Кроме того, секьюритизация меняет направление денежного потока и предполагает создание специальных механизмов мониторинга и контроля за ним.

В рамках «скрытой информации» (“hidden-information”) секьюритизация активов может быть объяснена с позиции наличия асимметричной информации относительно (i) ценности несекьюритизированных активов и (ii) ценности секьюритизированных активов. Использование теории «скрытой информации» в данном случае позволяет объяснить, что секьюритизация имеет место в силу наличия у рынка желания передать активы тем инвесторам, которые наилучшим образом информированы о ценности соответствующего актива.

• Гари Гортон [Gary Gorton], Николас Соулелес [Nicholas Souleles], - «Special Purpose Vehicles and Securitization» (pdf, 320k) // September 2005, NBER Working Paper No. 11190.

Фирмы могут привлекать балансовое и внебалансовое финансирование. Внебалансовое финансирование предполагает передачу активов в пользу «специально созданной для этого компании» (SPV). В результате, между фирмой, которая передала свои активы (спонсирующей фирмой), и SPV возникают отношения, которые регулируются специальными правилами об учете и банкротстве.

С учетом указанных отношений и регулирования, SPV создается таким образом, чтобы избежать банкротства. Если расходы на банкротство в таком случае высоки и вероятность признания SPV признается низкой, тогда внебалансовое финансирование может иметь преимущества. Наиболее очевидными такие преимущества становятся, когда для спонсирующей фирмы характерен высокий риск признания ее банкротом. Дело в том, что в таком случае фирма за обособленный актив может привлечь ресурсы на более выгодных условиях по сравнению с тем, на что она могла рассчитывать при балансовом финансировании.

Далее авторы на основе положений теории игр (идеи повторяющейся игры) делают предположение, что когда SPV окажется в затруднительной финансовой ситуации, спонсирующие фирмы могут субсидировать или спасти свои SPV. Из этого делается еще одно предположение, согласно которому инвесторы в SPV знают, что, несмотря на юридические и учетные ограничения, спонсоры SPV при необходимости могут спасти свои SPV.

Для проверки своих предположений Гордон и Соулелес использовали данные по сделкам секьюритизации кредитных карт. В исследованных данных были обнаружены доказательства в пользу сделанных учеными предположений.

• Клаир Хилл [Hill, Claire A.] - «Securitization: A Low-Cost Sweetener for Lemons» (pdf, 470k) // Washington University Law Quarterly, Vol. 74, No. 4, 1996

В статье Клары Хилл показаны экономические выгоды использования секьюритизации. Она показывает, что сделки секьюритизации предоставляют выгоды, которые не могут предоставить более простые финансовые схемы. Автор рассматривает секьюритизацию как схему, которая использует «спред» между финансовыми издержками на различных рынках; анализирует истоки такого «спреда», а также показывает, каким образом секьюритизация позволяет использовать «спред» с наименьшими издержками.

Как пишет автор, «Секьюритизация ценится профессионалами за то, что она позволяет (1) компаниям низкого качества выпускать ценные бумаги высокого качества и (2) трансформировать денежные потоки, которые можно продать только со значительным дисконтом на финансовых рынках с более низкими ценами, в ценные бумаги, которые можно продать с меньшим дисконтом на финансовых рынках с более высокими ценами. Секьюритизация является методом упаковки денежных потоков для более дорогой их оценки, причем издержки на такую упаковку меньше, чем получаемая в результате прибыль».

По мнению профессора Хилл, «наибольшие выгоды извлекают компании с меньшим количеством доступных альтернативных способов финансирования. Информация о таких компаниях часто ограничена (когда речь идет о небольших компаниях), отрицательна (когда речь идет о компаниях, находящихся в финансовых затруднениях), или трудно оцениваема (когда речь идет о компаниях с высокой волатильностью или компаниях, находящихся под угрозой возникновения значительных сумм ответственности). Потенциальные инвесторы боятся приобретать то, чего они не знают. Избавление от этих страхов связано с большими издержками. Но сравнительно мало из этих страхов связано с денежными правами требования компании. То есть страхи, связанные с денежными требованиями компании, могут быть рассеяны с меньшими издержками, чем другие страхи, связанные с компанией».

Статья состоит из описания методов, которыми сегодня используются для анализа эффективности структур капитала (Введение), общего обзора сделок секьюритизации (часть II), описания условий сделок секьюритизации (часть III), а также выгоды, связанные с использованием секьюритизации (часть IV).

• Юлия Дворак [Yuliya A. Dvorak] - «Transplanting asset securitization: is the grass green enough on the other side?» (pdf, 150k) // Houstion Law Review, vol. 38, p. 541.

В статье Юлии Дворак анализируются тенденции распространения секьюритизации за пределами США. В статье проводится деление факторов на юридические (структурные) и экономические (рыночные), при этом автор считает, что в отличие от сложностей, лежащих в сфере экономики, недостатки правового регулирования могут свести на нет развитие рынка сделок секьюритизации. В основном статья посвящена выявлению ключевых юридических аспектов, от которых зависит успех сделки. Автор показывает каким образом качество гражданского, коллизионного, финансового права, а также законодательства о ценных бумагах и банкротстве, которое помогает или мешает при осуществлении сделок.

Часть I называется «Введение в секьюритизацию»: здесь рассматриваются этапы сделки, ее цели, выгоды, привлекающие инвесторов всего мира, а также типичные риски, связанные с трансграничной секьюритизацией. Часть II предлагает подходы, на основании которых можно выявлять недостатки финансовой инфраструктуры и правовых элементов, необходимых для эффективной секьюритизации. Часть III анализирует последствия для секьюритизации, которые могут произойти в условиях неполноценной инфраструктуры.